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解读Circle IPO招股说明书：财务画像、业务模式及战略意图

招股说明书链接：https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1876042/000119312525070481/d737521ds1.html

2025年4月1日，CircleInternetFinancial向美国证券交易委员会（SEC）提交了S-1招股说明书，计划在纽交所上市，股票代码"CRCL"。这家以USDC稳定币为核心的公司，曾在2022年尝试通过SPAC上市未果，如今带着更清晰的财务数据和战略目标重返公众视野。Circle的上市意图是什么？它的财务状况能否支撑这一步？业务模式有何独特之处？对加密行业又意味着什么？通过剖析这份招股说明书，本文将逐一解答这些问题，探索这家稳定币巨头的内在逻辑及其潜在影响。

Circle的财务数据呈现出增长与压力的双重面貌。2024年，总收入和储备收入达到16.76亿美元，同比增长16%，从2023年的14.50亿美元稳步上升。然而，净收入却从2.68亿美元下降至1.56亿美元，跌幅达42%。收入涨了，利润却少了，这背后藏着什么？

数据显示，收入增长主要由储备收入驱动，2024年为16.61亿美元，占总收入的99%。这得益于USDC流通量的显著提升——截至2025年3月，流通量达到320亿美元，同比增长36%。但成本端的压力不容忽视。分布和交易成本从7.20亿美元增至10.11亿美元，增长40%，运营费用也从4.53亿美元涨到4.92亿美元，其中一般行政费用从1.00亿美元增至1.37亿美元。究其原因，与Coinbase的收入分成协议是重要因素，这部分后面会细说。我觉得，这说明Circle的财务增长虽亮眼，但利润压力也不小。

储备收入是Circle的核心支柱，2024年达到16.61亿美元，占总收入的99%。这部分收入来自管理USDC储备资产的利息收益。USDC是与美元1:1挂钩的稳定币，每发行1USDC，背后有1美元支持。截至2025年3月，320亿美元的流通量意味着等额的储备资产，这些资产被投资于低风险工具，包括美国国债（85%由BlackRock的CircleReserveFund管理）和现金（10-20%存于全球系统重要性银行）。

以2024年为例，假设平均储备规模为310亿美元，国债收益率按5.35%（美国财政部数据），年化利息约为16.59亿美元，与实际的16.61亿美元几乎吻合。但一个意外的细节是，Circle需与Coinbase平分这笔收入。据Decrypt报道，Coinbase分走50%，即8.305亿美元，Circle实际保留一半。我看到这个分成比例时，明白了净收入为何偏低。这部分收入的稳定性还取决于流通量和利率，若未来美联储降息或USDC需求波动，可能会带来风险。

Circle的资产结构注重流动性与透明度。85%的USDC储备投资于国债，10-20%为现金，存放于顶级银行，每月公开报告增强了信任。然而，公司自身的现金和短期投资利息收入为负，2024年为-3471.2万美元，可能受管理费影响。具体总资产和负债数据未在现有信息中完整披露，但储备管理的稳健性显而易见。Circle的财务底子扎实，但外部环境的影响不容忽视。

Circle的业务以USDC为核心，这款稳定币在全球排名第二。根据CoinGecko数据，USDC流通量为601亿美元（可能因时间差与S-1的320亿不同），市场份额约26%，仅次于USDT。它广泛应用于支付、跨境转账（市场规模150万亿美元）和去中心化金融（DeFi），利用区块链技术实现快速、低成本交易，优于传统SWIFT系统。

USDC的优势在于合规性与透明度。它符合欧盟MiCA法规（艾盈（欧洲）业务介绍），2024年7月获得法国EMI许可，每月储备报告由审计机构验证，与非监管的USDT形成对比。收入来源中，99%来自储备利息（16.61亿美元），交易费和其他收入仅1516.9万美元，占比微小。这让我觉得，Circle更像是在“存钱生息”，而非主要靠服务收费。

除了USDC，Circle还在开发数字钱包、跨链桥（连接不同区块链）和自研Layer2公链，旨在提升USDC的使用场景和可扩展性。这些业务目前收入贡献有限，包含在1516.9万美元的其他收入中。尽管如此，它们代表了未来的增长潜力，但技术开发的高投入可能短期内加重成本负担。

Circle与Coinbase的关系颇具戏剧性。两者曾共同创立CentreConsortium，管理USDC。2023年，Circle以2.1亿美元股票收购了Coinbase的股份，独掌Centre，但收入分成协议延续至今。Coinbase分走50%储备收入，导致2024年分布成本高达10.11亿美元。这既是合作的遗产，也是利润的拖累，未来是否调整分成值得关注。

Circle的IPO旨在筹集资金，净额暂定为X百万美元（视发行价而定），部分用于支付RSU税款，剩余投入运营资本、产品开发和潜在收购。USDC市场份额仅26%，远低于Tether的67%，Circle显然希望通过资金加速扩张，例如推进Layer2公链和全球市场渗透。

美国对稳定币的监管日益趋严，Circle将总部迁至美国并选择上市，主动接受SEC的披露要求。公开财务和储备数据不仅满足监管期待，还能增强机构信任。我认为，这种透明化策略在加密行业中颇为聪明，可能为Circle赢得更多传统金融合作伙伴。

Circle的股权结构分为A类（1票/股）、B类（5票/股，上限30%）和C类（无投票权），创始人保留控制权。上市还将为早期投资者和员工提供流动性，二级市场交易（估值40-50亿美元）已显示需求。IPO既是融资，也是股东回报的平衡之举。

Circle的IPO为加密公司开辟了传统退出路径。过去，ICO和私募是主流，但风险高、流动性差。Circle通过IPO证明了公共市场的可行性，这可能增强风险投资（VC）的信心，吸引更多资金流入加密初创企业，推动行业发展。

如果Circle成功，其他公司可能效仿，例如通过SPAC或直接上市快速进入市场。股票代币化、在区块链上交易，或与DeFi结合（如用于借贷或staking），都是潜在的新玩法。我想象，这些模式可能模糊传统与加密金融的界限，为投资者带来新机会。

然而，上市并非坦途。科技股市场近期低迷（纳斯达克2022年以来最差季度）可能压低定价，监管不确定性（如稳定币立法收紧）也构成威胁。Circle的成败将考验加密公司在传统市场的适应力。

Circle的IPO展现了其财务实力（16.76亿收入）、业务野心（USDC+多元化）和行业抱负。储备收入是其命脉，但与Coinbase的分成和利率依赖是隐患。我觉得，如果上市成功，Circle不仅能巩固稳定币市场地位，还可能为加密行业打开传统金融大门，带来资本和技术创新。从合规到退出路径，Circle的故事既是机遇的展示，也是风险的提醒。在加密与传统金融的交汇处，它的下一步值得期待。